2026年中国经济“行稳致远”：告别地产依赖，通缩压力犹存但边际改善；AI进入Token规模化应用爆发期，算力、IDC、云服务成新引擎；全球地缘风险下，投资需均衡布局周期与科技。

2026年，中国经济站在“十五五”的开局路口，一边是地产去杠杆、地方化债、通缩压力未消的旧疾，另一边是AI技术从研发走向规模化应用、Token使用量爆发的新浪潮。

全球市场则在伊朗战争的硝烟中反复摇摆，从滞胀恐慌到衰退预期，从科技信仰到现金为王，投资者该如何拨开迷雾？

近日，康曼德资本举办了春季行研对话，联席研究总监李俊松与科技研究员刘恒杰，以“行稳致远”为题，带来一场从宏观周期到科技赛道的深度对话。

一、宏观篇：告别地产锚，寻找新引擎

1.1开年暖意，但通缩仍是“房间里的大象”

2025年下半年，国内经济经历了一段“至暗时刻”，投资、消费逐月下滑，内需大幅滑坡。然而进入2026年开春，风向悄然生变，投资端，基建、制造业投资明显回暖，房地产投资的负增长也大幅收窄。

出口端的表现尤为亮眼，2026年前两个月以美元计价的出口同比增速高达22%。然而亮眼数据的背后，仍需冷静审视当前经济的内核。自去年下半年以来，投资与消费逐月下滑，内需一度大幅滑坡，至今仍未完全走出低谷。

换句话说，出口撑起了面子，通缩却仍是里子。李俊松指出，当前中国经济核心的压力，依然在于通缩。自2025年7月政策提出“反内卷”以来，PPI从最低点逐步回升，最新为-0.9%。3、4月份有望转正，但结构并不健康，上涨主要靠有色金属和化工品涨价拉动，而黑色系等与内需、地产链密切相关的品种依然疲弱。

通缩的改善，短期看是脆弱的。诚邀高净值人士入群，专业解析私募逻辑与收益，百万起投加微信 Q8881961

1.2房地产：从“最大拖累”到“自发企稳”

过去三四年，中国房地产经历了一次历史性调整，新开工面积较高点下跌约80%，全国房价调整30%-40%。但今年以来，一线城市二手房成交明显活跃，“金三”成色不错。

更重要的是，这一轮回暖并未依赖强力政策刺激，除上海有部分松绑外，其他城市基本按兵不动。李俊松指出，如果这种活跃度能维持到四五月份，房地产对经济的拖累将显著减少。此外，更深层的变化在于，新经济正在悄然赶超房地产。

过去三四年，以科技、制造为代表的新经济在GDP中的占比持续提升，大概率在这一两年内超过地产基建。同时，城镇居民金融资产规模首次有望超过住宅市值。这意味中国人的财富增长方式，正在从“买房”转向“金融资产配置”。诚邀高净值人士入群，专业解析私募逻辑与收益，百万起投加微信 Q8881961

1.3政策转身：慢工出细活，不搞强刺激

过去十几年，中国经济一遇下行，就是基建+地产的“老两样”。但这一次，完全不同。2026年两会将GDP增速目标下调，市场早有预期。但李俊松表示，名义增速反而可能提升，因为通缩改善，GDP平减指数转正，名义GDP完全可能提升。

政策的主线依然是出口托底+新兴产业发力+内需温和刺激。消费补贴规模2500亿元，略低于去年的3000亿元，财政力度并未超预期。这是一种“慢工出细活”的思路，不追求短期强刺激，而是通过结构性转型，让经济走出低谷后具备更强的持续性。

为实现2035年人均GDP达到2万美元的目标，未来十年GDP增速需保持在4.5%左右。因此，4.5%就是“十五五”期间的政策下限。

1.4从滞胀交易到衰退预期，油价成关键变量

2025年美国经济表现强劲，AI功不可没，但伊朗战争打乱了所有节奏。起初，市场交易的是“滞胀”：油价涨、股债齐跌、黄金也跌。但最近几天，逻辑变了：股票继续跌，债券和黄金却不跌了，甚至债券在涨。诚邀高净值人士入群，专业解析私募逻辑与收益，百万起投加微信 Q8881961

李俊松表示，这说明市场已经从担忧滞胀，转向担忧经济衰退——油价长期维持高位，将对全球需求产生实质性抑制。美联储已表态“暂时不加息”，但年内降息的预期已大幅降温。如果伊朗问题无法快速解决，油价维持在100美元附近，全球需求将面临严峻考验。

从年初至今的A股表现来看，周期类资产（有色、化工、原油）涨幅居前，其次是先进制造和TMT，而消费和地产板块则相对垫底。在这样的市场分化与宏观变局下，李俊松给出了他当前明确关注的方向：

• 周期类资产：PPI从负转正、全球再通胀预期、国内反内卷，三重逻辑叠加，仍处于有利阶段。

• 新兴消费：服务消费、老龄化相关、无人机、机器人等，近期未涨，值得挖掘。

• 传统消费：需等待地产真正企稳、通胀回升，节奏会慢一些。诚邀高净值人士入群，专业解析私募逻辑与收益，百万起投加微信 Q8881961

对于科技股，他保持长期看好，但随着利率抬升、通缩改善，高估值资产面临压力，需要精选，而非全面撒网。

二、科技篇：AI浪潮，Token爆发的“流量资费”时刻

如果说宏观是“稳”的基石，那么科技就是“进”的引擎。3月国家数据局正式定名“Token”为“词元”，确立其为AI产业的核心计量单位与价值锚点，为词元经济提供政策背书。而康曼德科技研究员刘恒杰带来一个核心判断——我们正处于Token爆发的早期阶段。

2.1 Token使用量，比移动互联网更猛烈的爆发

数据不会说谎，Google平台的月词元调用量，从2024年的9.7万亿飙升至2025年10月的1300万亿；国内的增长同样惊人，据国家数据局披露，2024年初中国日均词元调用量仅为1000亿，到2025年底已跃升至100万亿，今年3月更是突破140万亿，两年增长超千倍，覆盖办公协同、内容生成、工业质检等多元场景。

这些数字背后，折射出词元正在从“概念”走向“海量应用”的核心趋势。康曼德科技研究员刘恒杰据此判断，词元的爆发才刚刚开始，驱动因素有三点：

• Agent应用普及：多任务协同使单次对话的词元消耗从几百放大到几十万。

• 多模态模型：图像、视频理解模型的算力消耗是文本的百倍。

• 全行业渗透：AI正从互联网走向制造、医疗、金融等领域，增量空间巨大。

预测2026年全球Token消耗量增长10倍以上，2028年或达百亿亿级。诚邀高净值人士入群，专业解析私募逻辑与收益，百万起投加微信 Q8881961

与此同时，Token的价格正在快速下降，从2024年每百万Token近30美元，到如今主流模型仅几美元。这让人想起移动互联网时代的流量资费，价格下降，反而刺激使用量激增。

Token越便宜，AI渗透率越高，人均消耗量越大，总用量反而爆发式增长。目前全球AI渗透率仍处于早期，重度用户占比低。这不是尾声，而是序幕。

2.2商业化落地，AI是替代还是赋能？

AI已经在代码生成、视频剪辑等领域创造实际价值。刘恒杰做了一个思想实验：全球数千万程序员和视频从业者，对应万亿美金级别的薪酬。即便只有10%-20%的初级工作被AI替代，也将释放千亿美金级价值。

（资料来源：Anthropic）

但他强调，AI不是简单地“抢饭碗”。数据表明，AI浪潮下北美软件工程师的招聘需求反而在增加，真正稀缺的，是会用AI的人。

2.3三大产业趋势，指向同一个方向

词元越便宜，AI渗透率越高，人均消耗量越大，总用量反而爆发式增长。那么，支撑这场爆发式增长的底层动力来自哪里？刘恒杰将其提炼为三个不可逆的趋势：

• IDC扩容与能量密度提升；全球IDC面积从2018年的2000万平米增长到2026年的9000万平米，服务器功耗持续攀升。利好服务器电源、液冷、功率半导体等环节。

• 算力密度提升；英伟达芯片算力每代提升上千倍，带动PCB、高速互联、存储等环节价值量上升。诚邀高净值人士入群，专业解析私募逻辑与收益，百万起投加微信 Q8881961

• 模型能力密度提升；同样算力下，模型能输出更多、更智能的词元。中国模型公司在性价比上具备明显优势，全球大模型竞争格局正逐步收敛。

三大趋势并非孤立的技术演进，而是沿着一条清晰的产业链传导——上游是算力供给（算力租聘、AI服务器、智算中心），中游是传输调度（光模块、算力网络），下游是数据与应用（语料、模型、场景落地）。词元调用量的持续攀升，将逐层放大各环节的价值。（延伸阅读：词元经济概念股出炉！算力租赁、光模块等领域词元概念龙头股一览）

基于这一判断，刘恒杰提出清晰的投资框架：

• HALO资产：能源、IDC、电力设施等。建设周期长、需求增长快，具备稀缺性溢价。这是“安全感”的来源。

• 硬件端：进入复杂选股阶段，需关注技术边际变化（如CPO、液冷）。阿尔法来自于细节。

• 云服务与大模型厂商：AI时代的“水电站”，收入随Token使用量增长而持续扩张。长期确定性最强。诚邀高净值人士入群，专业解析私募逻辑与收益，百万起投加微信 Q8881961

三、投资者问答

Q：市场从科技信仰转向现金为王，康曼德会改变布局吗？

康曼德：我们不固守单一赛道。2026年年度策略为“双骏齐奔”——科技成长与周期稳健并重。自2025年三季度起，已逐步降低科技集中度，增配能源与消费。当前组合更加均衡，致力于既能捕捉AI长周期红利，又能对冲短期波动。

Q：924行情以来的牛市结束了吗？

康曼德：924行情本质是流动性推动的“水牛”，缺乏基本面支撑。随着美联储降息预期减弱、伊朗冲突推高通胀预期，流动性驱动的行情已经结束。未来市场将回归基本面，基本面推动的行情仍值得期待。

Q：滞胀风险下，股票多头还有配置价值吗？

康曼德：关键在于管理人的调仓能力。若能灵活调整仓位与结构，仍可控制回撤。若后续政策加码或局势缓和，行情仍可期。笼统判断“多头有没有价值”没有意义，核心是看谁在管理。

Q：大宗商品未来走势如何？

康曼德：大宗商品整体仍具投资价值。有色近期调整可关注；化工和石油取决于伊朗局势，波动较大；黑色和农产品处于低位，向下空间有限。若全球经济衰退担忧升温，宽松政策将利好有色、黄金等。

Q：港股互联网公司还有投资价值吗？

康曼德：具备。当前估值偏低（前瞻PE仅10-15倍），且与中国消费复苏高度相关。头部公司在大模型领域具备国际竞争力，未来AI商业化有望带来超额收益。便宜+复苏+AI，三重底。

四、行稳致远，在不确定中寻找确定

2026年的投资环境，注定是复杂而多变的。一边是地产去杠杆、通缩压力、地缘冲突的旧叙事，另一边是Token爆发、新经济崛起、居民财富结构转型的新浪潮。

康曼德资本的这场春季行研对话，给出了一个清晰的答案：不赌方向，而是构建均衡；不追风口，而是深耕产业趋势。

行稳，方能致远。在市场的喧嚣与恐慌中，这或许是最有价值的定心丸。

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