港股恒生科技指数自2025年10月起持续下跌，累计跌幅超20%，估值已处近十年低位（PE<20倍，24%分位）。多家私募认为利空已部分出清，但成分股分化明显、AI转型进度不一，短期仍存波动风险；长期看，若指数完成向AI原生企业迭代，配置价值有望提升。

近期，港股市场引发热议，不少投资者调侃道：“我在恒科躲牛市”。自去年10月以来，恒生科技指数持续下探，截至2026年2月末，累计跌幅已超过20%。相比之下，同期上证指数与标普500均录得小幅上涨，日经225、韩国综合指数等亚太市场更一度创下历史新高，就连同属港股的恒生指数也仅表现为弱势震荡。

全球股指2025年10月以来的涨幅

持续调整之下，恒生科技指数的估值水平已显著回落，动态市盈率跌破20倍，处于近十年约24%的历史分位。低估值引发市场关注：这究竟是价值的“洼地”，还是潜藏风险的“价值陷阱”？现在是否适合布局？震荡市如何配私募？免费帮你做产品尽调与方案规划，量化 / 指增 / 头部私募全覆盖，微信：yxxz798。

与此同时，行业内卷加剧、人工智能技术竞争格局快速演变等多重因素交织，进一步加深了市场对恒生科技未来走向的疑虑。针对投资者普遍关心的一系列核心问题，我们特邀盛麒资产、康曼德资本、资瑞兴投资、津育投资等多家知名私募机构，共同探讨本轮恒科调整的主因、利空因素是否已充分消化，以及在AI时代背景下，传统互联网企业核心竞争力的变迁与指数的长期配置价值等。

一、去年10月以来，恒生科技与全球资产、恒生指数走势背离，贵司认为核心因素是什么？这一轮调整的幅度和时长是否已经充分反映了市场的利空因素？

康曼德资本：恒生科技的持续下跌主要三个方面原因：

第一，互联网平台外卖大战以及AI红包大战等内卷式竞争持续，引发互联网平台公司的利润修复预期下调，同时互联网平台亦再次受到反垄断监管，面临政策不确定性折价；

第二，恒生科技的汽车板块占比较高，受到汽车补贴退坡影响，汽车板块有显著的负beta；

第三，受近期纳斯达克指数的AI负面叙事影响，高CAPEX（资本支出）的ROI（投资回报率）被质疑，传统软件被AI所替代，同时部分恒科头部互联网公司被认为AI技术及产品进展落后，有可能被AI原生企业所颠覆。

持续调整后，恒生科技的市盈率已进入历史低分位水平，这一轮调整的幅度和时长可以说基本已反应利空因素。

盛麒资产创始人、首席投资官曾文凯：恒科最近表现确实很惨，但也不是与全球资产背离，如果看纳斯达克“BIG 7”里的微软、亚马逊、Meta，这些科技股从高位下来最大跌幅也超过20%了。这些现象背后核心原因就只有一条：AI竞争落后了，AI未来的风口不在目前恒科这些大市值的互联网龙头上。至于是否调整到位，目前还不好下定论，后续会持续观察。

资瑞兴投资：核心并非科技板块整体走弱，而是恒生科技指数的成分股结构决定了其走势。恒科由30只具有代表性的科网股构成，截至2026年2月，前十大权重股——中芯国际、比亚迪股份、阿里巴巴-W、小米集团-W、腾讯控股、美团-W、网易-S、快手-W、京东集团-SW、百度集团-SW——合计权重已达70.68%。（以上仅为举例之用，不构成股票推荐或投资建议，不代表产品必然投资方向）

分拆来看，十只核心标的的表现差异显著：

中芯国际在2025年上半年持续上涨并于10月触及高点后，股价进入横盘震荡阶段，市场焦点集中在半导体复苏周期中的扩产节奏及产能利用率表现，公司2025年四季度产能利用率保持在95.7%，2026年仍有扩产计划。头部私募基金长期跟踪，帮你分析市场、根据行情配置产品，欢迎添加微信：yxxz798。

比亚迪与小米身处竞争白热化的新能源汽车赛道，在行业内卷加剧的背景下，正面临众多新势力的强劲挑战。

腾讯受自身稳健的企业基因影响，在当前AI浪潮的布局节奏上相对滞后，暂时落后于其他互联网大厂；阿里巴巴、美团、京东则在即时零售与闪购领域陷入激烈竞争，内耗持续拖累业绩预期。唯有百度与快手凭借在大模型领域的扎实布局与持续突破，成为十大成分股中为数不多的亮点。

综合判断，这一轮恒生科技指数的调整，其幅度与时长不能简单视为市场利空因素的充分释放，更应理解为成分股各自处于不同的经营周期与竞争赛道，仍需在各自的战场中完成突围。

津育投资：走势背离应该自身和外部因素都有。一方面，恒生科技指数主要成分股的互联网平台业绩和未来发展均承压，最新财报的利润下降或者未来增长不及预期，同时市场对于潜在的监管和税负的不确定性有一定担忧；另一方面，全球资产中美股科技股（如英伟达、微软）受益于AI、业绩超预期，欧洲、日本股市受本地政策与经济支撑，他们与恒生科技的情况完全不同步。而恒生指数则由于以金融、地产、能源为主，在流动性收紧且风险偏好下行时更受资金青睐。

目前，我们无法判断市场是否已经充分反映了所有的利空因素，但是恒生科技板块的部分标的确实已经相对便宜，当中已经出现了一些投资机会。

二、当前恒生科技指数不足20倍的动态市盈率，处于近十年24%左右历史分位数的低估值，是真洼地还是价值陷阱？

康曼德资本：真洼地。首先，恒生科技指数的企业相较于海外科技普遍低估值，26及27年预期利润将进一步修复回升，具备较强安全边际。其次，头部公司AI布局加速落地，商业化进程有望改善市场对其技术落后的悲观预期；同时，政策面也有望边际回暖，本轮监管约谈出发点还是反内卷，让市场有序良性竞争，预计力度不及22~23年时期的严厉纠错，政策风险折价有望收敛。最后，恒生科技指数所代表的企业也与中国的经济复苏强相关，随着消费进一步回暖，相信头部企业的收入利润增长亦会随之体现。

不过需要注意的是，港股市场受市场情绪和流动性影响较大，易出现剧烈波动，不排除极端下跌出“黄金坑”的可能，届时即是“众人恐惧我贪婪”时刻。

盛麒资产创始人、首席投资官曾文凯：还是要看具体公司在AI的冲击下，有无护城河，无则是价值陷阱需要小心。

资瑞兴投资：这一轮恒科的调整，并非简单视为市场利空因素的充分释放，更应理解为成分股各自处于不同的经营周期与竞争赛道，因此不能以目前的低估值，单一判断目前是不是洼地。

津育投资：恒生科技指数单就动态市盈率来看，不仅仅是处于历史的相对低点，横向对比也是远远低于美国纳指和A股科创50的动态市盈率水平，具备长期配置性价比。

不过，短期仍然受宏观流动性波动、市场风险偏好偏弱、行业竞争阶段性扰动等多重因素影响，因此可以算是风险和机遇并存。指数中有部分标的确实估值已经相对便宜，相较恒生科技指数来说有着更低的估值和安全边际。只做真实、可落地的私募分析，每周更新市场与产品总结，帮你少踩坑、拿稳收益，加微信：yxxz798。

三、上述提到恒科的核心标的多是成熟的互联网企业，如今面对AI新势力的竞争，这类企业的核心竞争力是否发生了变化？其在AI时代的转型节奏和布局重点，贵司更看好哪些方向？

康曼德资本：有一定变化。AI是一把双刃剑，核心取决于这些互联网公司能否应用好AI，将技术运用到现有的业务流程中，如果运用得好，可能会加厚壁垒提高运营效率，反之则有落后风险。看好的方向包括：

1、芯片+云服务+大模型全栈技术积累的云服务方向。Token的消耗爆发式增长，云服务厂商承担AI时代的水电站角色，拥有全栈技术的玩家有更强的成本性价比优势，有望从长周期获取超额收益；

2、广告游戏方向。AI技术的应用大幅度地提升生产效率，游戏娱乐内容井喷，广告推荐算法更加高效，有望抬升行业的利润水平。

3、智能驾驶以及具身智能机器人方向。智能驾驶技术和机器人的发展，有望重塑交通运输和制造业劳动生产力的供给格局，为相关企业打开业务发展的天花板。

盛麒资产创始人、首席投资官曾文凯：目前看，传统的互联网企业核心竞争力受到了冲击，大家都是很担心，短时间还看不到恒科互联网企业（阿里除外）做好AI的，恒科里做硬件的、芯片的，倒是可以看看，毕竟AI冲击不到，甚至AI还需要这些行业来配合。

资瑞兴投资：我们的判断是，底层逻辑已发生根本性转变。无论是手握大模型的腾讯、阿里、百度等下游互联网巨头，还是身处半导体制造中游的中芯国际，其未来增长均与“AI+”深度绑定。

拥抱AI对大厂而言，早已超越了“开源节流”的传统范畴——对外是拓展AI原生业务，对内则通过AI技术实现降本增效。更关键的是，AI已被视为下一个科技时代的核心流量入口。这也解释了为何2026年春节，阿里、腾讯等巨头再度打响红包大战，且主战场已从上一代的移动支付终端APP，彻底转移至AI大模型-元宝、千问、豆包等。

在AI时代加速来临的背景下，除了过去三年如火如荼的下游算力基建，互联网大厂的转型节奏与布局重点，已聚焦于“如何让B端与C端用户更便捷地使用自家AI”。从阿里千问联动生态打造“生意入口”，到腾讯元宝依托“元宝派”抢占社交场景，本质上都是为了抢占用户心智、培养使用习惯。这场围绕AI全民化的争夺战，或将成为下一个时代的终极战场。

津育投资：AI的出现，对这些互联网企业的核心竞争力更多的是重塑，暂时还没有达到颠覆的情况。这些互联网企业在AI时代的转型节奏和布局重点上，更看好那些能迅速将AI融入企业底层业务流程，达到降本增效的企业；也看好那些能将AI融入已有的产品中或者通过AI创造出全新应用场景的企业。

四、恒科权重高度集中、成分股业务同质化的特点，在当前调整周期中放大了波动，从私募管理人选股的角度，会如何规避这种指数层面的共振风险，挖掘板块内的独立行情？

康曼德资本：主要还是通过精选个股，通过个股的阿尔法收益及适当分散，降低贝塔风险。

资瑞兴投资：我们不会在指数已经出现共振式下跌、整体风险显著释放的环境下，强行去挖掘所谓的独立行情。从自上而下的行业选择出发，我们首先就会主动规避这类高波动、高风险的阶段。不可否认，即便在指数大幅调整中，仍可能有少数个股走出独立表现，但这类标的实属凤毛麟角，可遇不可求。想要抓住这类机会，不仅需要对产业趋势有较深的理解，还要对公司自身的内生增长逻辑有精准把握，难度较高。在市场一片悲观中去寻找一枝独秀，本质上是小概率事件。

因此，我们的策略更偏向务实：在行业下行周期中优先控制风险、力争守住回撤，耐心等待下一轮景气周期的信号明确后，再重新布局。

津育投资：作为一家秉持价值投资理念的私募管理机构，我们认为在指数层面共振风险的挑战下，挖掘独立行情的关键在于回归企业本源。我们始终坚持自下而上的选股策略，通过深度解析企业的商业模式、企业文化及分红回购政策等信息，致力于在市场波动中捕捉具备充足安全边际的优质标的。

我们深知系统性共振难以完全剥离，但我们相信，通过筛选估值极具吸引力且商业模式卓越的企业，有助于在长期维度下构建更具韧性的投资组合，从而更从容地应对不同市场周期的挑战。

五、关于恒科成分股的问题，像智谱、MiniMax这类AI企业市值暴涨但暂未纳入，若正式纳入，您认为会对指数短期表现和长期结构带来哪些影响？

康曼德资本：短期表现取决于智谱以及Minimax纳入时的估值水平。虽然智谱和minimax的AI能力强劲且业务均处于高速发展阶段，但客观来说两家企业的估值已进入很高估阶段，若市场进一步持续炒作，不排除纳入港股通后原先获利盘有较强的利润兑现行为从而对指数带来负面影响的可能性。

若智谱与minimax于近期开始回调到相对合理水位，则纳入时或有较多指数配置资金进行布局，届时或带来正面反馈。

长期结构是向好的。目前恒生科技指数被诟病的还是“汽车”含量偏高，AI含量偏少，无纯粹AI科技企业。智谱与minimax被纳入指数后，有望提升整体指数的AI技术含量，吸引更多长期资本的布局投资。

资瑞兴投资：短期而言，相关热门股的替换接入有望对指数形成阶段性提振；长期来看，则可能从根本上重塑恒生科技指数的内核，使其向AI方向演进，从而打开长期上行空间。

我们当前正处在新一轮科技浪潮与工业革命的关键节点，AI无疑是新时代的核心代表。而恒生科技指数作为最能体现现代科技方向的代表性指数之一，未来大概率会完成结构迭代：逐步弱化旧时代移动互联网下的传统流量入口型标的，过往的APP互联网大厂，拥抱以AI大模型为核心的新一代流量入口。

这也能够解释，为何自去年10月以来，在全球AI股普遍走强的背景下，恒生科技指数却出现明显背离——其核心矛盾，正是成分股结构与新时代产业方向不匹配。

津育投资：我们认为股市涨跌短期受多方面影响，不可预测，长期则受公司自身价值影响，智谱、MiniMax是AI大模型的核心标的，但自身造血能力还有待观察，存在一定不确定性，如果在其市值处于高位时纳入恒生科技指数，公司发展不利可能会造成负面影响。

六、站在长期配置资产的角度，当前恒生科技板块是否仍具备配置价值？其在全球科技资产中的是否具备独特性？

康曼德资本：具备配置价值和独特性。恒生科技板块的成分结构主要以“平台经济+硬科技”为主，包含了中国优秀的游戏社交公司、云服务厂商公司、AIoT及汽车消费电子等公司，这些企业的企业家能力、员工人才密度、研发技术实力基本代表了中国前沿水平，部分头部互联网企业更是承担着大模型技术能力迭代，与世界其他AI公司竞争的历史使命。这些企业均在AI技术上投入了大量资源，相信未来会有越来越好的商业化兑现。高净值客户专属私募配置服务，100 万起投优质标的，长期跟踪复盘，欢迎加微信：yxxz798。

同时恒生科技核心盈利与中国宏观经济、消费复苏、产业升级周期深度绑定，相信中国经济稳中向好、技术突破封锁，恒生科技必定是不可忽视的配置资产板块。

盛麒资产创始人、首席投资官曾文凯：如果美股的微软、亚马逊、META等科技股跌跌不休，恒科互联网大概率也不会好。我们现在正小心观察，看看有无抄底的机会。

资瑞兴投资：从长期资产配置的角度来看，当前恒生科技板块尚不具备显著的配置价值，核心原因正是我们上一个问题中结尾强调的成分股结构问题。只有当越来越多真正代表AI时代的优质标的在港股上市，并被逐步纳入恒生科技指数、完成指数成分的迭代更新后，该板块才会重新具备中长期配置价值。

恒生科技在全球科技资产中具备独特性，它本质上代表着中国本土AI产业的发展方向。在当前AI高速迭代、全球资源竞争加剧、逆全球化与自主可控成为时代主线的背景下，中国正面临着在高端芯片受限、大模型能力仍需提升、AI智能体亟待突破的环境中，走出一条独立自主的AI发展道路。而在这一漫长且关键的产业升级过程中，也将孕育出一系列值得重点关注的投资机会。

津育投资：从长期资产配置角度看，恒生科技具备配置价值，核心是低估值+高盈利增速带来的高赔率，同时拥有中国新经济与AI商业化的稀缺投资敞口；在全球科技资产中具有不可替代的独特性，是布局中国科技成长最核心、最具代表性的标的之一。

风险揭示

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